大亞圣象年報點評：管理運營效率持續提升 推動盈利能力改善

關鍵字：大亞圣象  年報     來源：中財網     時間：2018/03/13

    導語：聚焦家居主業，精裝房助力收入增長：公司2017 年營業收入同比增長7.91%，Q1/Q2/Q3/Q4 分別同比增長13.5%/4.95%/17.35%/0.45%，Q4 單季度增速放緩主要由于16 年同期基數較高導致。

    大亞圣象聚焦 “地板+人造板”為核心的家居產業，于2016 年剝離輪轂、鋁箔復合紙等非相關業務，2017 年全年受益，目前公司核心業務合計收入占比近95%。公司一直與萬科、碧桂園等大型房企維持長期戰略合作關系，受益于地產龍頭精裝房比率不斷提升，公司2017 年工程訂單地板銷量同比大增40%。我們認為，未來精裝房配套地板需求將不斷成長，作為行業銷售規模最大、品牌優勢最強的龍頭企業，公司有望優先受益，工程訂單地板銷售量將持續提升。

    銷售面積穩步提升，帶動盈利能力不斷增強：公司品牌知名度高，其人造板與地板產品定位均處行業中高端水平，符合國家綠色環保標準，契合當前消費升級、環保裝修的趨勢。2017 年公司地板/人造板銷售面積達到4496 萬平方米/144 萬立方米，同增6.87%/4.35%；地板均價提升3.8%顯示了其較強的品牌議價力。公司目前擁有185 萬立方米的人造板和5300 萬平方米的地板生產能力，分別較上一財年提升15.6%/12.8%，根據過往表現，產能先行往往伴隨銷售額的跟進，因此隨著公司產能利用率提升帶來的規模效應釋放，公司抵御原材料上漲的能力也將有所增強。報告期公司毛利率較上年同期增長了1.59pct，其中木地板業務17 年毛利率更是提升1.56pct 至41.24%，達到歷史最高水平。

    品牌與渠道構成公司突出的核心競爭力：品牌是家居耐用品的核心競爭力，而公司的品牌力在行業具有領先優勢，2017 年地板“圣象”和人造板“大亞”品牌價值分別達到了345.68/108.36 億元，被評為“中國最具價值500 品牌”。17 年銷售費用率/廣告費用率分別為13.5%/2.3%，同比16 年分別增長了0.92/0.42pct。優秀的品牌需配合多元化渠道布局方能產生績效，過去5 年公司銷售額超過80%源于國內市場，在大陸擁有近3000 家統一形象的專賣店，并開拓了天貓、京東等專營店，形成O2O 線上線下銷售聯動。我們認為，公司對品牌營銷的持續投入以及對銷售渠道逐步升級、下沉，使其自身核心競爭力不斷強化，行業龍頭的地位也因此得以鞏固。

    管理機制理順，利潤率持續改善：公司17 年凈利率為10.46%，同比16 年增加了2.28pct。公司子公司收入占比持續提升，2017 年子公司收入占比達到了約98%，2017年股權激勵有效綁定了主要公司管理層，助力子公司業績持續改善。公司最主要的子公司圣象集團和大亞人造板集團17 年凈利率分別為5.7%/24.8%，分別同增0.7/6.1pct。我們預測公司18-20 年EPS 分別為1.50、1.80、2.20 元，對應PE 16.5x、13.7x、11.2x（根據3 月9 日收盤價）。

    風險提示：地板、人造板行業競爭加劇；房地產銷售低于預期